A Comissão de Valores Mobiliários (CVM) divulgou, em maio de 2026, estudo^[1] de Avaliação de Resultado Regulatório sobre a divulgação de informações ambientais, sociais e de governança — as chamadas informações ASG ou ESG — no Formulário de Referência das companhias abertas, buscando analisar a eficácia das normas vigentes com relação à assimetria de informações existente entre as companhias emissoras e seus investidores.

À primeira vista, o tema pode parecer restrito às companhias listadas em bolsa. Mas a discussão é mais ampla. O estudo ajuda a entender uma mudança importante na agenda regulatória brasileira: a passagem de um modelo baseado na simples exigência de divulgação para um modelo preocupado com a qualidade, comparabilidade, credibilidade e utilidade prática da informação.

O que a CVM avaliou

O estudo analisou a aplicação da Resolução CVM 59^[2], norma que alterou o Formulário de Referência e introduziu campos específicos relacionados a temas ASG com o objetivo de ampliar a transparência das companhias sobre práticas ambientais, sociais e de governança.

Para isso, a CVM adotou uma solução regulatória equilibrada. Em vez de impor a adoção obrigatória de determinadas práticas, a norma seguiu o modelo conhecido como “pratique ou explique”. Ou seja: a companhia deve informar se adota determinada prática e, caso não adote, explicar as razões.

Esse modelo busca evita tratar realidades empresariais muito diferentes como se fossem iguais. Ao permitir que a companhia explique sua situação, a regulação tenta combinar transparência com proporcionalidade.

O problema, como mostra a própria avaliação da CVM, é que a qualidade da explicação passa a ser decisiva. A análise da CVM mostra que a Resolução CVM 59 deu margem para insuficiências por parte das companhias, como casos em que as respostas das companhias são genéricas, excessivamente jurídicas ou pouco informativas.

Esse é um risco conhecido em regimes de divulgação baseados em “pratique ou explique”. Quando bem usado, o modelo permite transparência proporcional e contextualizada. Quando mal usado, vira uma fórmula burocrática: a companhia responde para cumprir a obrigação, mas não necessariamente para informar, prejudicando o entendimento dos investidores com relação à exposição da companhia a riscos, sua estratégia, seus controles internos ou a maturidade de suas práticas.

Por outro lado, a análise da CVM mostra que a Resolução CVM 59 cumpriu um papel importante no avanço regulatório da temática ASG, ao inseri-la no centro da prestação periódica de informações das companhias abertas.

Durante muito tempo, informações ambientais, sociais e de sustentabilidade circularam em documentos voluntários, relatórios institucionais ou materiais de comunicação corporativa, muitas vezes com baixa padronização e pouca conexão com a análise financeira da companhia. Ao levar o tema para o Formulário de Referência, a temática ASG deixou de ser apenas linguagem de reputação ou marketing institucional e passou a integrar o regime informacional do mercado de capitais.

A parte mais interessante do estudo, porém, está menos no reconhecimento do avanço e mais na identificação dos seus limites.

Segundo a análise divulgada, o acesso aos campos ASG do Formulário de Referência foi relativamente baixo quando comparado a outras fontes de informação, indicando que, apesar do avanço no sentido de aumentar a exposição de informações ASG, o Formulário de Referência talvez não seja, para esse tipo de informação, a principal fonte de consulta dos investidores e analistas interessados na temática.

A conexão com o Informe de Governança Corporativa

Esse diagnóstico conversa diretamente com outra avaliação recente da CVM: a Avaliação de Resultado Regulatório sobre o Informe de Governança Corporativa, tema que já foi objeto de artigo anterior publicado por nosso escritório^[3].

A conclusão foi parecida: houve aumento de aderência às práticas recomendadas, mas a efetividade do instrumento permaneceu limitada por três fatores principais — sobreposição normativa, qualidade estagnada das explicações e baixo engajamento dos investidores.

O estudo^[4] sobre o Informe apontou, por exemplo, que 77,7% das práticas previstas no documento tinham algum grau de sobreposição com outros normativos, como o próprio Formulário de Referência. Também identificou aumento da aderência agregada às práticas recomendadas, de 50,62% em 2019 para 65,53% em 2023, mas sem evolução qualitativa equivalente nas justificativas apresentadas pelas companhias.

Em governança corporativa e em ASG, a CVM parece estar chegando a uma conclusão comum: o desafio regulatório já não é apenas criar campos, formulários ou documentos. É fazer com que esses instrumentos produzam informação relevante para o mercado.

A Resolução CVM 193 e os padrões internacionais

A avaliação da CVM sobre ASG também deve ser lida à luz da Resolução CVM 193^[5], que trata da elaboração e divulgação de relatórios de informações financeiras relacionadas à sustentabilidade com base em padrões internacionais, para além do Formulário de Referência.

Se a Resolução CVM 59 colocou o tema ASG no Formulário de Referência, a Resolução CVM 193 aponta para uma nova fase: relatórios mais estruturados, padronizados e alinhados ao padrão internacional.

Com isso, o Formulário de Referência tende a deixar de ser o principal local de divulgação ASG. Ele pode passar a funcionar mais como um documento de referência, organização e direcionamento, enquanto os relatórios específicos de sustentabilidade assumem a função de reporte primário, reduzindo, portanto, o risco de fragmentação, o custo de análise para o investidor e o custo de observância para a companhia.

Nesse sentido, o estudo da CVM apontou novas diretrizes sobre o que deve mudar na estrutura de divulgação corporativa. A principal recomendação é a “a exclusão, após alguns períodos de reporte relacionados à Resolução CVM 193, ao menos de campos do FRE redundantes com os relatórios de informações financeiras.

Todos os esforços regulatórios mencionados indicam que informações ASG, à medida em que sua exposição seja mais clara, padronizada e qualificada, podem deixar de ser um tema periférico e passar a integrar de forma mais natural a análise de risco e valor. Para companhias, significa que respostas genéricas ou defensivas tendem a perder espaço. Para o mercado, significa um deslocamento gradual da narrativa para a verificabilidade.

O próximo estágio a ser atingido parece ser menos fragmentação, menos respostas padronizadas, menos linguagem defensiva e mais informação comparável, confiável e útil. O mercado não precisa apenas de mais documentos, precisa de documentos melhores, que tragam informações a investidores de maneira aprofundada e organizada.

1] Disponível em: Divulgação de Informações ASG no Formulário de Referência CVM – Maio/2026

[2] Disponível em: Resolução CVM 59/2023

[3] Disponível em: CVM divulga a Avaliação de Resultado Regulatório sobre a aplicação do Informe de Governança Corporativa – Vidigal Neto Advogados

[4] Disponível em: Informe de Governança Corporativa CVM – Dezembro/2024

[5] Disponível em: Resolução CVM 193/2023